信用收缩压力加大 ——20211227周报|| 长城证券宏观研究 || 蒋飞、李相龙
核心观点
最新的变种奥密克戎从11月初开始在全球传播，现在其每日新增确诊病例已经超过上一个变种德尔塔，并且还在快速增加，有失控风险。但是否会改变美联储货币政策趋向，还需要进一步观察。11月美国个人消费支出同比增速为7.37%，延续两个月的反弹趋势，反映了扣除价格影响之外的实际需求在回升。PCE同比为5.73%，连续12个月上升，一直处于高通胀状态。
截至12月20日，大中城市商品房成交面积增速和土地出让收入仍在进一步下滑。这表明房地产市场仍在进一步收缩。最新的LPR利率中只有一年期的下降了5BP，五年期的未动，这也表明商业银行并未对商品房市场出台刺激力度更大的政策。多个省份已经印发《关于进一步深化预算管理制度改革的实施意见》，主要是积极稳妥化解隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量。这些表明信用收缩的压力增加，12月社融增速或创新低。
风险提示
美联储意外收紧货币政策；中国房地产调控政策力度过大；全球新冠病毒再次爆发；信用事件集中爆发。
1. 当前经济热点分析
奥密克戎传染性非常强。11月29日世卫组织称新冠病毒奥密克戎变异毒株在全球总体风险评估为“非常高”，截止到12月中旬，全球已有106个国家和地区出现奥密克戎毒株。随着西方圣诞假期来临和东方春节假期的临近，可能会有更大程度的感染病例出现。华盛顿大学研究人员预计，明年1月份全球和美国均将出现单日新增病例高峰期，分别是3500万和280万，现在分别是300万和28万左右，增长将近十倍。
中国近期境外输入和境内发生的奥密克戎感染病例也逐日增加，国务院联防联控机制要求各地要因地制宜、分类指导、分区施策，在落实防控措施的同时，保障人员安全、有序流动。西安宣布全面加强管控措施，是疫情以来第二个封城的大城市。明年2月4日开幕的冬奥会会增加中国防控疫情的压力，届时可能会导致更多的管制措施出台。
当国际新冠肺炎疫情大幅传播时，原油需求就会下降，油价会出现下跌；而当国内新冠肺炎疫情增加时，消费环比增速就会出现回调，特别是在2021年春节和今年7-8月份非常明显。奥密克戎传播高峰还未出现，全球经济受其影响还正在显现。但是否会促使美联储改变收紧货币政策的决定，还需要进一步观察。
1.2 美国通胀进一步走高
11月美国个人消费支出同比增速为7.37%，延续两个月的反弹趋势，反映了扣除价格影响之外的实际需求在回升。PCE同比为5.73%，连续12个月上升，一直处于高通胀状态。
11月美国零售和食品服务销售额同比增速为19.52%，比上个月回升了接近5个百分点。从消费细项来看，无论是石油类产品还是建筑类等，在11月均出现了增速回升态势。其中加油站消费增速回升幅度最大，同比增速为53%，比上个月回升了接近8个百分点。美国PCE价格指数同比与国际油价同比走势历史上都是一致的，而今年10月份开始两者发生了背离。PCE同比增速继续上升，而油价同比已经开始回落。同时核心PCE同比增速随着私人部门周薪的上涨而上涨，这显示出美国通胀已经不需要能源和食品价格的推动，正处于工资-通胀螺旋式上涨阶段。
2. 信用收缩压力进一步加大
2.1 房地产市场仍在进一步收缩
截至12月20日，大中城市商品房成交面积增速仍在进一步下滑，其中30大中城市商品房成交面积增速下滑至25.58%，10大下滑至17.74%。这表明商品房销售市场仍在进一步收缩。
12月20日最新的LPR利率中只有一年期的下降了5BP，五年期的未动，这也表明商业银行并未对商品房市场出台刺激力度更大的政策。长城证券宏观组预计未来会进一步出台降准降息政策，但当前政策仍未改变商品房市场收缩趋势。12月20日黑龙江省政府官网刊发了《省住建厅召开调度会议部署全力冲刺房地产业增长工作》，后来又被撤掉。这反映出地方出台房地产市场政策也较为谨慎。除黑龙江之外，其他省份均出台相应房地产政策，但多以购房补贴、利息优惠、毕业生安家费等方式实施。
12月25日新华社采访住建部部长王蒙徽，王部长在采访中再次强调：牢牢坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，不将房地产作为短期刺激经济的工具和手段，加强预期引导，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。因此房地产市场的宽松预期有限。
截止到12月20日，100个大中城市土地成交面积增速趋势值下降至-60%，延续了下降的趋势；土地溢价率下降至2.78%，也是创2013年以来的新低。土地市场收缩现象也未结束。
土拍市场的今年三拍基本上结束了，虽然流拍率出现了一定的下降，但拍卖门槛出现了下降，土拍规则做出一定的放松，甚至起拍价有了一定的下调，土地市场还是出现了松动；另外各地城投公司陆续出现在土拍名单上，成为了“财政托底”的白马骑士，也表明土拍并不乐观。
11月财政收入增速为-11.23%，比上个月大幅回落了11个百分点，已经开始两位数的速度在下滑；财政支出增速为8.45%，比上个月回升了将近6个百分点，再次验证了财政支出见底的判断。财政收入下降和土地出让收入的下降，均带动了信用进一步的收缩。
2.2 政府当前任务仍然是控制债务
12月以来，多个省份已经印发《关于进一步深化预算管理制度改革的实施意见》，主要内容包括“积极稳妥化解隐性债务存量，坚决遏制隐性债务增量，对违法违规举债融资行为终身问责、倒查责任；各级财政部门要完善地方政府债务常态化监测和风险评估预警机制”。
12月20日福建省委经济工作会议在福州举行，强调明年工作内容主要包括加强风险预判预警，高度关注房地产、政府债务等重点领域金融风险，坚决遏制新增政府隐性债务。
财政部也于近期表示，从2022年起，建立专项债券支出进度通报预警制度。研究将专项债券限额分配与支出进度挂钩，发行超过一年仍未支出的，原则上要求省级财政部门调整用于其他项目。财政部已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元，低于去年提前下达金额1.77万亿，由此可以看出明年专项债总额难有明显增加，甚至可能会减少。
2.3 12 月社融增速或再创新低
12月16日财政部相关负责人在国务院政策例行吹风会上表示，将会同有关部门健全依法从严遏制新增隐性债务、稳妥化解存量隐性债务的体制机制。根据WIND统计，截止到12月24日，国债发行7649.3亿元，地方政府债发行2988.99亿元，合计10638.29亿元。相比于11月的13801.41亿元相差较大，预计12月份政府债券总额低于11月。
12月16日央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会,提出“要加大跨周期调节力度,统筹考虑今明两年衔接,保持流动性合理充裕,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。12月以来国股银票利率持续下降，而且降速较大，反映了企业融资需求萎靡，由此预计12月新增信贷仍然低于上个月。
由此预计12月社融增速或降至10%以下，并且会造成2022年一季度宽信用的预期落空。
2.4 风险提示
美联储意外收紧货币政策；中国房地产调控政策力度过大；全球新冠病毒再次爆发；信用事件集中爆发。
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